Rynek mieszkaniowy szuka nowej równowagi

„Obserwator Finansowy”: W 2022 r. banki udzieliły kredytów mieszkaniowych o wartości 45,4 mld zł, co było spadkiem aż o 49 proc. rok do roku. Jak to możliwe, że ceny mieszkań prawie na to nie zareagowały?

Prof. Jacek Łaszek: Rzeczywiście rewolucji w cenach nie ma, ale to dobrze z punktu widzenia stabilności. Gwałtowny spadek cen, tak jak gwałtowny wzrost jest po prostu ostateczną materializacją ryzyka i procesem dość żywiołowym, bywa że niebezpiecznym dla gospodarki. Ten rynek w normalnych warunkach charakteryzuje się znaczną, naturalną bezwładnością. Póki brak wyraźnych przesłanek, wierzymy, że będzie tak jak było i czekamy na poprawę, czyli sprzedamy lub kupimy mieszkanie przynajmniej za tyle ile sąsiad dwa miesiące temu. Tym bardziej, że w ostatnich latach ceny rosły. Dodatkowo rynek pierwotny to zazwyczaj spotkanie dużej firmy z pojedynczym konsumentem, a to oznacza możliwość dyktowania ceny w pewnym zakresie kosztem wielkości sprzedaży. Ekonomiści nazywają takie zjawisko lepkością cen.

Należy się jeszcze spodziewać spadków cen? W 2023 r. zdaniem Biura Informacji Kredytowej ma być jeszcze 38 proc. mniej kredytów niż w i tak słabym 2022 r. Choć to szacunki sprzed zapowiedzi dotyczących tzw. kredytu na 2 proc.

Ceny realne, czyli korygowane o inflację już spadły, i to jest na tym rynku normalny scenariusz. Gdy zaczynają istotnie spadać ceny nominalne, zwłaszcza po długotrwałym wzroście, to zapalają się lampki ostrzegawcze. Ja bym nie wykluczał spadku cen nominalnych o kilka procent na wybranych subrynkach, to też mieści się w normalnej korekcie. Nie mówię, że to scenariusz bazowy, bo nie wiem, co będzie w przyszłości. Mówię tylko, że to by mnie nie zdziwiło.

Większym spadkom może jednak nie sprzyjać struktura rynku. Weźmy dla przykładu Stany Zjednoczone – tam domy zmienia się co cztery, pięć lat, społeczeństwo jest mobilne, przemieszcza się w poszukiwaniu pracy. Rynek wtórny jest o wiele większy od pierwotnego, transakcji jest dużo i koniunktura w gospodarce szybko przekłada się na ceny nieruchomości. Polska jest przeciwieństwem – ceny bardziej dyktuje rynek pierwotny, a to w znacznej mierze rynek instytucjonalny, profesjonalny. Za 60-70 proc. podaży w dużych miastach odpowiadają duże firmy deweloperskie, które mają płynność, dostęp do finansowania, a w biurach sprzedaży doświadczonych handlowców. O wiele ciężej będzie uzyskać od nich znaczne obniżki niż od osób prywatnych, które na rynku wtórnym sprzedają mieszkanie raz, dwa razy w życiu. Oczywiście takie firmy w niektórych sytuacjach też mogą się zdecydować na wyprzedaż mieszkań, ale to będzie świadczyło o poważniejszych kłopotach sektorowych.

Zaprzeczamy zatem podręcznikom ekonomii – w Polsce poziom stóp procentowych nie będzie miał wpływu na ceny nieruchomości?

Stopy procentowe to ważna zmienna dla rynku nieruchomości, ale są też inne zmienne, ostatnio dość gwałtownie działające. Mamy serię szoków dotyczących popytu i podaży i nawet trudno w praktyce czy w modelach ekonometrycznych rozdzielić ich oddziaływania, zwłaszcza że procesy na tym rynku są mocno rozciągnięte w czasie. Mieliśmy szok pandemiczny, potem podobnie jak w innych krajach stymulację fiskalną i monetarną, nową ustawę deweloperską, następnie wojnę i związany z nią szok podażowy, który już zaczyna wygasać, podnieśliśmy stopy, wprowadziliśmy „Rekomendację S” oraz zaostrzenie warunków kredytu hipotecznego.

A wracając do tego podręcznika ekonomii, pamiętajmy że na rynku nieruchomości stopy procentowe działają trzema kanałami: kredytowym, kursowym i zdyskontowanych przepływów. U nas brak jest dużego, rynkowego zasobu na wynajem, gdzie kanał dyskontowy działa jak na rynku papierów wartościowych i który oddziałuje na resztę zasobu. Obecną sytuację możemy określić jako szukanie nowego punktu równowagi, który będzie te wszystkie czynniki uwzględniał i wiele wskazuje na to, że będzie to punkt wiążący się z niższym poziomem budownictwa mieszkaniowego. Oczywiście, jeżeli będziemy mieli więcej szczęścia, to inflacja i stopy będą spadały szybciej, dochody rosły i stopniowo będą też rosły rozmiary budownictwa. A cały czas mamy lukę infrastrukturalną, pomimo że przekroczyliśmy już 400 mieszkań na 1000 ludności. To luka już bardziej jakościowa (lepsze mieszkania, dobrze zlokalizowane) niż ilościowa, niemniej cały czas mamy popyt na nowe mieszkania i domy.

W Polsce luka mieszkaniowa nadal występuje, ale staje się już bardziej jakościowa niż ilościowa. Szukamy lepszych mieszkań i lepiej zlokalizowanych.

Ujmę to inaczej – jak to możliwe, że to samo mieszkanie w 2020 r. wycenianie było na 500 tys. zł przy racie kredytu hipotecznego 2500 zł, a w 2023 r. nadal jest wyceniane na 500 tys. zł, no może 490 tys. zł, przy racie kredytu wynoszącej 4500 zł? Obie zmienne nie są ze sobą powiązane?

W dłuższym okresie to jest powiązane, w krótkim niekoniecznie, te zmienne i procesy mogą się rozchodzić, zwłaszcza gdy mamy szok po szoku jak teraz. Może być nawet jeszcze ciekawiej – gdy mamy bardzo gwałtowny szok to pojawiają się zależności pomiędzy zmiennymi, które normalnie są niezależne. Wpływ raty kredytowej na wartość mieszkania to klasyczny przykład. Wyższa rata to wyższy koszt, a więc powinien nastąpić spadek popytu, co powinno się przełożyć na reakcję cen. No ale może być też reakcja podaży i wtedy ceny nie spadną, tylko pojawią się zapasy na rynku, co teraz obserwujemy. Gdy rosną stopy procentowe, to mieszkania liczone inwestycyjnie (zdyskontowane czynsze) tanieją, co przekłada się na pozostały zasób. Jednak jeżeli zaczynają rosnąć czynsze, to ceny mogą też rosnąć. A czynsze zaczynają rosnąć, bo ludzi nie stać na kredyt, czyli więcej chce wynajmować i to właśnie skutkuje wzrostem opłat czynszowych. A więc te zależności są na ogół bardziej złożone.

Czy rynek mieszkaniowy podlega cyklom długoterminowym? Słynny jest np. wykres indeksu cen nieruchomości w krajach OECD, który ma szczyty co około 16 lat. Najpierw szczyt w 1990 r., potem spadki, następnie szczyt w 2007 r. potem spadki. Kolejny szczyt wypadałby około 2023-2024 r.

Na rynek mieszkaniowy działa bardzo wiele czynników, zarówno globalnych jak i lokalnych, a nawet ten podstawowy – stopa procentowa i związana z nią dostępność kredytu też może być słabo porównywalny między krajami. Na jednym rynku ma pan zmienne stopy, na drugim stałe, na jednym banki będą bardziej konserwatywne na drugim liberalne w polityce kredytowej. Na jednym banki mogą być pod presją i wystawiać mieszkania na licytację, na innym w tym czasie mają się świetnie. Poza tym różna jest demografia, saldo migracji, koniunktura. Rynek nieruchomości może być w różnej kondycji w różnych dzielnicach tego samego miasta, a co dopiero, gdy staramy się dostrzec te same procesy w wielu krajach. Na pewno jednak w kierunku synchronizacji cykli działa wspólna waluta i związane z nią cykle finansowe. Taka ogólna zależność istnieje i ulega wzmocnieniu, pewnie będziemy też obserwować większe wygładzanie cykli, co ma miejsce w związku z aktywnością nadzoru makroostrożnościowego w Europie.

Cykle nie są zatem regułą, niemniej gdy upadł bank Lehman Brothers i ceny domów w USA się załamały to w 2008 r. i w dalekiej Warszawie mieszkania w blokach z wielkiej płyty nagle przestały się sprzedawać po 10 tys. zł za mkw., czyli jak na ówczesne zarobki – bardzo dużo.

To prawda, pomimo że mechanizm tego przełożenia szoku z rynku amerykańskiego był dosyć specyficzny, trochę zgodnie z zasadą, że gdy są duże problemy to korelują się nawet zmienne niezależne. Myśmy wtedy nie zdążyli mieć prawdziwego kryzysu nieruchomościowego, ani nawet klasycznego cyklu, bo rynek w USA się zawalił i u nas wszyscy się przestraszyli. Można powiedzieć, że dopiero teraz mamy taki pierwszy klasyczny cykl, w którym zaczynają już odgrywać istotną rolę wewnętrzne czynniki, ale oczywiście nie mamy kryzysu.

Zacznijmy jednak chronologicznie – najpierw były lata 1992-1994 i pierwsza hossa budowlana, zwłaszcza w Warszawie. Powstali pierwsi deweloperzy, zaczęli inwestować. To trwało kilka lat, do czasu aż trzeba było łatać budżet państwa i podniesiono podatki na materiały budowlane oraz zlikwidowano tzw. ulgę budowlaną, a że była wtedy nadprodukcja mieszkań w stosunku do popytu, to rynek się załamał. Druga hossa była związana z naszym wejściem do UE w 2004 r. Poszła fama, że w Unii są bardzo drogie mieszkania, a u nas tanie i szybko podrożeją, zatem machina ruszyła. Przyspieszyła jeszcze, gdy pojawiły się kredyty denominowane w walutach obcych, głównie we frankach i zaczął się klasyczny boom kredytowy. Ceny rosły bo rósł popyt, a podaż była ograniczona przez słaby, bo przetrzebiony poprzednim cyklem sektor deweloperski. I wszyscy oczekiwali dalszych wzrostów. Nie wiadomo jak wysoko by te ceny sięgnęły, gdyby nie wybuch Wielkiego Kryzysu Finansowego w USA w latach 2007-2008, który faktycznie okazał się pierwszym kryzysem mieszkaniowym na skalę globalną.

I tak przechodzimy do teraźniejszości – mamy taki klasyczny cykl finansowy, no może nie klasyczny bo realnie ujemne stopy procentowe sprawiły, że ostatnio wystąpiła nadreprezentacja popytu inwestycyjnego nad popytem na potrzeby mieszkaniowe, ale tak to już jest, że mieszkanie spełnia obie funkcje: jako tako przechowuje wartość, a jednocześnie można w nim zamieszkać albo je wynająć. Perspektywy tego rynku jak wszędzie na świecie powiązane są z perspektywami inflacji. Do tego dochodzi lokalna dyskusja o kredytach na okresowo stałą stopę procentową. Oczywiście stałe stopy mają wiele zalet, zwłaszcza gdy przychodzi inflacja a pomimo to nie wzrasta ryzyko kredytowe. No ale jak już mamy wysoką inflację i oczekiwania inflacyjne, to wtedy te stopy będą bardzo wysokie i kredyty stają się może bezpieczne, ale niedostępne. W takich warunkach rozwiązaniem są kredyty indeksowane, ale one są bardzo skomplikowane. No cóż, nie ma cudownych rozwiązań, zawsze jest jakiś kompromis. Tak czy inaczej czeka nas nowy raczej niższy punkt równowagi i szybsza poprawa sytuacji dopiero w dłuższej perspektywie.

Perspektywy polskiego rynku mieszkaniowego jak wszędzie na świecie powiązane są z perspektywami inflacji.

CAŁY ARTYKUŁ DOSTĘPNY NA TEJ STRONIE